消費品公司的投資邏輯是什么?

來源:三錢二兩 作者:錢真理 2017-04-18 10:32
此篇分享的是我們分析消費品的框架,主要想談談邏輯層面的問題,并不涉及具體的估值高低的判斷。

  此篇分享的是我們分析消費品的框架,主要想談談邏輯層面的問題,并不涉及具體的估值高低的判斷。

  

  我們認為投資消費品大的邏輯是‘從上至下’,而這里的上是’品類’,下是’品牌’。其含義是在品類和品牌之中,我們更強調品類,這可以類比古語’男怕入錯行’,意思是一個好的品類(行業)才能創造一個好的品牌(個人職業)。

  

  那如何去判斷一個品類是好還是壞呢?我們提出用’三性’去判斷這是不是一個好的品類,即合理性,增長性,以及壟斷性。

  

  當我們找到一個好的品類的時候,我們再去判斷一個品牌的時候,我們關注’三力’,即連接力,溢價力,傳播力。


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  下面我們結合一些實際案例來闡述下這些看似晦澀的框架。

  

  I. 品類

  

  i. 合理性

  

  一個品類的合理性指的是這個品類是否存在的合理,換句話說,我們想判斷一個品類是過渡性的還是持續性的。

  

  舉例來講,以前我們聽歌用的MP3或者我們以前用的播放影片的DVD,VCD機,現在來看都是屬于過渡性的品類,而我們喝的酒(比如白酒)或者我們生活中吃的糖,這些都是屬于持續性的品類。

  

  我們其實可以發現,由于不斷的創新,越來越多的科技品類是偏向于過渡性,而反倒是傳統的品類,由于創新十分緩慢,比如我們生活所必須的柴米油鹽已經上千年不變,更偏向是持續性。

  

  從投資者角度,長期的超額回報往往來自于持續性的品類,比如之前我們談到的過去幾十年收益最好的Altria(Altria: 全美最暴利的千億級公司),而過渡性的品類長期來看并不能給投資者帶來超額回報。但不可否認的是,過渡性的品類,在短期爆發的時候,也能給有遠見的企業家超額回報,比如段永平就是抓住了學習機的浪潮,實現了第一桶金。

  

  ii. 增長性

  

  一個品類的增長性是指其未來的增長空間有多大。這里,我們有三個維度去衡量增長性:

  

  第一,是這個品類與經濟增長的關系。中長期看,人類經濟總是在增長的。所以,隨著人類經濟的增長,人們的生活質量也會越來越好,這個品類是否也能夠不斷增長,是否能符合’消費升級’,是一個重要的衡量指標。比如,我們看到戴森富有設計感的產品就是符合消費升級 ( 戴森Dyson:“網紅吹風機”背后的家電界蘋果 丨 三錢二兩),而如果不能夠與時俱進跟上消費者的需求,即使經濟持續增長,品類也會進入衰退(康師傅:為什么飲料界都在下滑?)。

  

  第二,是這個品類自身的滲透率情況。滲透率是一個市場學中的一個名詞,有多種定義,主要意思是預期市場需求與潛在市場需求的比值,表示的是一種產品與服務在市場中的覆蓋程度(滲透率我們在 消費類投資,投的到底是什么?也有闡述)。

  

  過去,滲透率與渠道通路具有很重要的關系。而到了今天,幾乎所有地區的渠道都被打通的情況下,基本上滲透率代表的就是一個品類自身具有的市場空間。滲透率高,代表該品類的市場飽和度高;滲透率低,代表該品類的市場飽和度低。而對于投資者來說,我們往往愿意投資目前滲透率比較低,但未來滲透率可以增加的品類。

  

  第三,是這個品類替代其他品類的機會。比如對于涼茶,最開始的時候,涼茶整個市場加起來不到十個億,并且地域主要在廣東,但這個品類是中國特有的,并且包含健康元素,之后是有可能代替可樂,果汁,甚至是礦泉水等的飲料產品,這么想來,其增長空間就會很大。

  

  iii. 壟斷性

  

  一個品類的壟斷性是指這個品類的特性會不會讓這個品類最后有被少數品牌所壟斷。比如化妝品,這個品類就不容易被壟斷,這主要是因為東西方對美的認知不一樣,人口年齡結構不一樣,以及消費能力不一樣決定了化妝品品牌的多樣性(品類雖然不容易被壟斷,即品牌多,但并不能說資本就不能壟斷,歐萊雅便是這樣的范本, 歐萊雅:全世界最富有的女人)。而像在一些細分品類,比如功能性飲料,我們就看到紅?;緣艛嗔巳澜绲氖袌觯ó斎?,美國的Monster以及國內的樂虎都是其強勁的競爭對手)。

  

  一個品類的壟斷性往往是和這個品類自身的特性息息相關,越容易標準化,越容易使消費者趨于一致的品類的壟斷性是越大的。而當一個品類的壟斷性越大,這個品類的勝出品牌就可以產生'暴利',比如中國的貴州茅臺壟斷了中國的高端酒市場,其毛利潤率可以達到95%。

  

  II. 品牌

  

  i. 連接力

  

  一個品牌的連接力是指其與消費者建立連接的能力;一個越好的品牌,其連接力就越強,而連接力背后其實就是消費流量的通路。

  

  這個連接力主要來自兩方面,一方面是消費者對這個品牌的認知,另一方面來自于在消費者認知這個品牌后,消費者能否將這個品牌與其想代表的品類連接起來。

  

  這里的兩個方面其實是涉及消費者購買產品時的兩個消費流量的通路,一個是消費者是想先購買某品牌的一個東西,然后再思考品類,另一個是消費者想購買一個品類的東西,再去考慮哪一個品類。

  

  舉例來說,全世界最有價值的品牌是蘋果(品牌價值是1500億美金),而蘋果之說以品牌價值這么高,它就是在連接力上做到了極致。一方面,很多消費者一來就會想到購買‘蘋果’品牌的產品,當想到'蘋果'這個品牌之后,再去思考我是買手機還是電腦,或者是智能手表。這樣的消費流量的通路,其實是蘋果不斷能夠擴品類的邏輯。另一方面,消費者當選擇電子品類的時候,他們也通常第一個會想到蘋果,并且蘋果為了注重體驗,在線下給消費者提供了體驗店,讓他們去體驗蘋果的產品,進而刺激購買。這樣,一個品類也成了蘋果品牌的流量通路。

  

  ii. 溢價力

  

  一個品牌的溢價力是指這個品牌的產品對消費者的溢價力。

  

  溢價力一方面是由品牌在這個品類中的市場份額所決定的,我們看到,往往一個品牌在一個品類的市場份額越大,他的溢價力就越高。一個品牌的這個市場份額可以是來自于市場經濟的結果,也可以是來自于監管的結果。當我們分析一個消費品牌的時候,我們更應該去尋找市場經濟產生的品牌,這是由于市場經濟產生的品牌與消費者建立的連接更為牢固。

  

  同時,另一方面,一個品牌是否能與消費者建立'情感消費',也是其溢價力的一個重要體現。當一個品牌建立的'情感消費'連接越強,其溢價力就越大。舉例來說,中國的茅臺的溢價力就很大,因為消費者已經把茅臺看做是'國酒',認為喝茅臺就是有面子,所以無論茅臺怎么漲價,消費者都會買單。

  

  iii. 傳播力

  

  一個品牌的傳播力是指其品牌以及產品本身是否有傳播力。這個傳播力可以來自很多方面,比如品牌是否自身就有傳播力,或者其產品有沒有社交屬性,或者消費者愿不愿意與其他人去分享這個產品。

  

  一個品牌越具有傳播力,其影響力就會越大,品牌價值更大,便使得消費流量更大。

  

  在品類與品牌發展十分成熟的當下,我們看到一個品牌的傳播力往往是一個新品牌的破冰點。之前以衛龍為例(辣條,為何一個已經遺忘的品類還能做到500億?),而這里再以消費品白酒品牌,江小白為例,利用傳播力來解釋江小白為何能夠在白酒這個本來十分固化的行業做出一個新銳品牌。

  

  江小白推出了'表達瓶',表達了消費者在喝酒這個場景想表達的情感,這正好也滿足了80,90的表現欲望,而讓他們愿意分享到朋友圈,傳播了品牌。

  

  同時,江小白也推出了‘拾人飲’,一款重達四斤,但只有25度的清淡型白酒,而這款產品的消費定位就是單位聚餐。而凡是見過這個‘拾人飲’的,都會被其碩大的樣子給吸引震撼,并且喝完后肯定是滿滿的滿足感,在那樣的情況下,誰又不會免費的幫‘江小白’傳播呢?

  

  III. 總結

  

  一個偉大的消費品品牌一定是建立在一個好的品類之上。我們可以運用'三性'去判斷,思考一個品類是否是一個好的品類,之后,在此基礎上,再用'三力'去思考一個品牌的未來。

  

  我們的這個框架可以用來判斷一個消費品公司的質地或者說是基本面,但判斷一個消費品公司是否值得投資,除了基本面外,還有就是價格是否合理與催化劑。關于好的價格,我們看到好的價格往往是等待出來的(斯凱奇:等待,等待,再等待?。?,包括我們復盤了巴菲特的買點(1988年的可口可樂),以及塑化劑事件(塑化劑:一堂活生生的投資課);關于催化劑,之前的 從三家澳洲消費品公司的股價爆發看一個投資策略 算是拋磚引玉。


  補充:


  今天,錢真理來談一下價格是否合理與催化劑這個問題。

  

  三錢二兩認為,價格是否合理的核心思想,是去尋找投資的“安全邊際”。這一理念,其實早在60年前,就在格雷厄姆所著的《證券分析》中提出,而巴菲特也撰寫了大量的文章來闡述,包括其公開的致股東的信。

  

  巴菲特對于“安全邊際”的理解,用了一個很形象的比喻:投資好比建設一座大橋,假設建造時設計橋可承受的最大載重量為30噸,但是實際使用時只準許載重10噸以下的卡車通過。

  

  或者換句話說,就是:用五毛錢買價值一塊錢的東西。

  

  那么,這里還存在一個問題,就是怎么樣來對一個公司估值以及合理的“安全邊際”是什么?

  

  首先,三錢二兩認為沒有一個特定或者公式能夠直接判斷一個公司的“安全邊際”,比如可能有人會用市盈率、市凈率、股息率等去尋找投資機會,但沒有一個是被證明長期有效的。

  

  其次,三錢二兩認為尋找“安全邊際”里的“估值”是建立在對這個行業,這個公司乃至這個市場的深刻理解上。作為投資者,我們需要去理解行業與公司,判斷其商業模式,以及知道其到底為何賺錢。

  

  再次,關于如何確定公司的價值,錢真理比較推崇的辦法是兩個方法(這兩種方法在很多地方都有很詳細的介紹):

  

  1. 計算NPV(Net Present Value),意思是將企業未來將產生的現金流的折現價值。但這里需要指出的是兩點:

  

  第一點是任何一個企業的未來現金流并非像債券的現金流是固定的,企業的未來現金流是不確定的,而作為投資者,我們應該盡量保守的去預測未來現金流。

  

  第二點是每一個商業模式的現金流的確定性也不同,比如消費企業如可口可樂,其現金流就比較確定,至少會同上一年差距不大。而對于一些爆發性或者周期性行業,其確定性就比較小。

  

  2. 清算價值:清算價值是指一家公司如果被清算,其資產的價值。清算價值里有一個重要的理念是,負債是真實的,而資產是需要重新考慮的,尤其是無形資產的價值。

  

  關于“安全邊際”的問題,就是個仁者見仁,智者見智的問題,很大程度上絕定于一個人的風險偏好。在這個問題上,錢真理的看法是,一個投資者應該更注重向下的空間有多大,而不是向上的空間,這里可以通過對比其歷史極端估值,作為借鑒。

  

  最后就是關于催化劑。假設一個投資者能夠理解一個公司的商業模式,能夠估算出其價值,并且認為其市價是遠低于其價值的,那投資者需要關注的問題就是為什么目前這家公司被低估(背后是研究其交易對手),什么會導致這家企業的價值重估,而導致這家企業價值重估的邏輯便是催化劑。

  

  準確把握催化劑再買入,可以避免陷入“價值”陷阱里面。一個完美的投資就是投資者能夠深刻理解其商業模式,在其催化劑來臨時,以一個極好的“安全邊際”買入。這里我們以2012年-2017年博彩股的走勢為例來闡述催化劑。

  

  我們如果回溯2012年-2017年,我們可以發現:博彩板塊的下跌是出現在2014年8月,而其開始上漲是出現2016年8-9月:


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  這里,下跌與上漲周期變更的一個重要的催化劑便是澳門統計局所公布的博彩月收入變化。我們看到,在2014年6-8月是澳門博彩月收入開始第一次同比下降的時候,而2016年8月是澳門博彩月收入開始第一次開始同比上升的時候。


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  這個催化劑產生的原因是因為博彩公司公布季報的時間頻率為3個月,而澳門統計局公布的頻率為每個月。如果投資者有耐心的抓住了這個催化劑,就可以避免一定的“價值”陷阱。

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